（报告出品方/作者：长江证券，陈佳、顾熀乾）
一、Chewy的进击之路：渠道变革，巨头崛起
宠物消费线上化是美国宠物行业的长期发展趋势，年至年美国宠物电商行业规模的年复合增长率达到30%。其背后蕴含着宠物主年龄结构变迁以及宠物行业消费升级等长期因素。供给端的电商效率演化更为直接地推动了宠物消费线上化的渗透，年美国宠物线上渠道规模增速高达50%以上。在这一轮渠道变革之中，Chewy步步为营，自建仓储物流达成高效履约，精进服务提升用户体验，获得宠物主信任，并逐步进军宠物食品用品制造与宠物医疗，搭建线上宠物综合服务生态，从而成为美国的宠物电商行业龙头。
如何看待美国宠物行业电商渗透率的快速提升？
宠物行业整体具备较高成长性与韧性。美国宠物行业整体规模由年的亿美元增长至年的亿美元，行业整体年复合增速达到4.66%。具体拆分细分领域来看，年猫粮/狗粮/其他宠物食品/宠物用品市场规模达到//10/亿美元，-年CAGR分别为4.58%/4.93%/0.32%/4.7%。与美国GDP（不变价）增速相比，宠物行业增速在-年均高于GDP增速，且在-年次贷危机时期，美国GDP出现了负增长，而同期宠物行业依然保持了正增速，宠物食品用品的需求具备刚性与增长韧性。
电商渠道高速增长，传统线下渠道份额持续下滑。拆分渠道来看，超市百货/宠物专营店两大线下渠道的占比由年的53%/42%下滑至年的39%/29%。电商渠道占比则由年的1%增长至年的30%，达到亿美元。年至年美国宠物电商行业规模的年复合增长率高达30%。自年后，电商渠道规模加速增长，年渠道规模增速达到了51.4%；年美国线下零售受疫情影响大幅萎缩，超市百货渠道规模下滑1%，而宠物专营店/宠物诊所渠道规模下滑14.9%；以Amazon与Chewy为主的电商渠道规模在年同比增速达到62.3%，渠道份额环比增长10%。展望未来，电商购物习惯或难以扭转，美国宠物食品用品的线上化趋势或将长期延续。
分品类来看，宠物用品的线上渗透率较高，食品类较低，该差异的核心原因在于不同商品先天特性导致的配送效率差异。年宠物用品的线上渗透率已达到43.8%，猫粮/狗粮/其他宠物食品的线上渗透率则为20.1%/23.1%/23.9%。造成这一差异的核心因素在于不同品类商品的不同特性导致先天配送效率的差异。宠物食品往往体积大，质量较重，而单位质量的价格相对较低，这导致宠物食品的配送效率较低，而宠物用品的体积小、质量较轻，单价却不低，线上配送的履约费用占比相对商品价格较低，配送效率相对较高。
自年之后，美国宠物行业电商渠道规模高速增长，在年，渠道规模增速达到50%以上。我们认为需求端的消费习惯演变是长期影响因子，而供给端，即美国的电商企业，在年后取得履约效率突破是电商渠道渗透率快速提升的关键驱动因素。
需求端：养宠人群结构变迁，宠物行业消费升级
宠物消费线上化是美国宠物行业的长期发展趋势。随着美国年轻宠物主占比的持续提升，一方面年轻宠物主的电商购物习惯逐步迁移至宠物消费；另一方面，年轻宠物主与宠物的情感联结更为亲密，爱宠消费带来了宠物行业的消费升级，对于优质多元的商品与专业服务的追求为电商渠道发展带来了另一重机遇。美国养宠人群结构发生了深刻的变化，美国年轻人养宠比例显著提升，电商购物习惯迁移至宠物产品。
美国宠物主的年龄结构正发生着显著的变化，根据APPA披露，宠物主中，-年出生的人群占比为24%，年增长为35%。根据eMarketer披露的年数据，-年出生人群的电商购物渗透率达到86%，高于-年出生人群的78%与-年出生人群的61%。宠物主电商购物习惯的养成与渗透是美国宠物电商行业持续增长的长期影响因素。
将宠物视作陪伴的群体正在扩大，宠物人性化趋势进一步演化，宠物主由养宠转为爱宠，情感联结深化带来宠物行业的消费升级。美国粗出生率自年金融危机后持续下滑，相比于年，年单身男女的宠物拥有量增长了25%。许多年轻人迫于财务压力选择宠物陪伴，将宠物视为“FurBaby”，年美国宠物狗单年平均养育成本为3美元，婴儿单年养育平均成本为美元，而根据谷歌搜索指数，“FurBaby”的搜索量在年后持续上升。由此可见，选择抚养宠物而非孩子的美国年轻人比例有所提升。这一现象背后蕴含的则是美国宠物主对于宠物态度的深化，选择宠物作为陪伴，意味着宠物主由养宠转为爱宠。这一情感联结上的深化意味着宠物主愿意为宠物花费更多，单只猫/狗口粮开销由年的70/美元增长至年的/美元，宠物开销的提升带来了宠物行业的消费升级。
美国宠物行业的消费升级主要体现在多元化的优质商品以及多样化的专业服务两大方面。宠物人性化即宠物主将宠物视作自己家庭的一部分，将家人的情感寄托于宠物身上。宠物家庭地位的提升来了宠物食品用品乃至服务的多重消费升级。宠物食品用品的品类增多，不局限于日常口粮；由于宠物主更重视体验，对专业化服务能力提出了更好的要求，宠物领域的专业服务获得用户青睐，宠物医疗也获得了蓬勃的发展机遇。
宠物食品已经由满足宠物基本食品需求的家庭粮向更为优质、更为多元的商品进行消费升级。随着宠物饲养逐渐人性化，商品主粮渗透率提升，在主粮基础上，考虑到宠物的营养均衡搭配，且宠物主存在与宠物间增加互动的需求，宠物零食的需求量开始快速增加。随着宠物食品多元化的升级，天然健康与功能性的宠物食品开始步入市场，这是由于宠物主开始更加